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伍戈:供给侧改革正在发生微妙变化

2018-10-31 16:40:04  来源:浙江经济网  有评论

1、供给侧改革是中国宏观经济运行的重要主线。然而,近期该领域正发生微妙变化:去产能方面,明令禁止“一刀切”;去库存方面,棚改货币化正在减弱;去杠杆方面,杠杆率增速已触底反弹。供给侧改革已转向节奏趋缓的下半场,这将对未来经济产生重要影响。

2、在过去总需求具有韧性的背景下,供给侧改革得以大力推进。经历两年多的调整,相关领域已出现深刻变化:工业过剩产能初步出清,房地产库存明显去化,宏观杠杆率增速降至阶段性低位。这些都使得未来宏观经济具备一定的“轻装上阵”条件。

3、展望未来,前期去杠杆的滞后影响使得总需求仍将继续承压。但去产能政策减弱有助于松绑制造业投资,库存低位则使得房地产投资短期仍具韧性,近期去杠杆政策的边际调整也有助于缓冲未来经济过快下行。当然,高质量发展更取决于深层次的供给侧改革。

引言

过去两年,在总需求具有韧性的背景下,供给侧改革得以大力推进,成为中国宏观经济运行的重要主线。然而,近期该领域正发生微妙变化:去产能方面,已明令禁止“一刀切”;去库存方面,棚改货币化正在减弱;去杠杆方面,杠杆率增速已触底反弹。种种迹象表明,经历两年多的调整,供给侧改革似乎从大力推进的“上半场”步入节奏放缓的“下半场”,这势必对未来经济动能产生重大影响。

去产能力度趋缓

制造业投资约束放松

近期公布的环保政策将采暖季前后空气质量下降的目标从“双15%”下降为“双3%”,并明确禁止“一刀切”式的限产。截至今年7月,钢铁、煤炭分别完成十三五去产能目标的90%、60%以上,未来去产能力度预计继续减弱。供给侧改革以来,钢铁、煤炭等供改行业的生产和产能受到抑制,与非供改行业发生明显偏离,二者工业增加值之间的缺口大小可近似表征供给侧约束的强弱。事实上,今年以来该缺口正在逐步收窄,预示着供给侧约束边际减弱。

数据来源:WIND数据来源:WIND

供给侧约束减弱边际上有利于“松绑”制造业投资。供给侧改革对制造业投资产生两方面的影响:一方面,去除过剩产能、限制供给带来利润抬升,对投资形成积极拉动;另一方面,严禁新增产能等措施则对投资扩大再生产形成约束。测算表明,过去一段时间去产能对制造业投资的约束显著大于拉动作用,综合压低了制造业投资近十个百分点。随着去产能进入下半场,制造业受到的约束将逐步减少,这在一定程度上会对未来制造业投资形成支撑。

库存明显去化

房地产投资暂具韧性

从历史看,较低的库存有利于支撑房地产投资的高企,且库存去化周期对房地产投资具有六个月的领先关系。2016、2017年去库存的覆盖范围广、政策力度大,使得房地产库存迅速回落至低位。目前的低库存使得房地产投资在短期内仍具有一定韧性。但随着棚改货币化力度的逐渐弱化及调控下的需求回落,库存水平或将再次回升,未来房地产投资在短暂企稳后将步入下行趋势。

去杠杆政策的滞后影响下

总需求回落有望得到缓冲

前期去杠杆的滞后影响使得总需求仍将继续承压。自2016年底开始,政策的收紧使非金融部门杠杆增速持续回落,这对国内需求的增长产生了较为明显的抑制。但今年以来,银行间利率水平企稳回落,去杠杆力度相对趋缓,一季度非金融部门杠杆率增速触底抬升。当前去杠杆政策的边际调整将使未来总需求的回落得到一定缓冲。

在“三去”进入下半场的同时,“一降一补”等政策措施也发生了边际变化。例如,今明两年将进行较大幅度的减税,电力改革继续深化,能源成本和物流成本等进一步降低;中西部基建投资将继续推进,进一步补齐短板。总体来看,经历两年多的调整,工业过剩产能初步出清,房地产库存明显去化,宏观杠杆率增速降至阶段性低位。供给侧改革的阶段性进展使整个经济未来具备一定的“轻装上阵”条件。随着总需求趋缓,供给侧改革的力度和节奏势必继续调整。值得一提的是,要实现经济更高质量的发展,需要进行深层次的“供给侧改革”。

基本结论

一是在过去总需求具有韧性的背景下,供给侧改革得以大力推进,成为中国宏观经济运行的重要主线。经历两年多的调整,工业过剩产能初步出清,房地产库存明显去化,宏观杠杆率增速降至阶段性低位。这些都使得未来宏观经济具备一定的“轻装上阵”条件。

二是随着总需求趋缓,供给侧改革的力度和节奏势必继续调整。去产能方面,已明令禁止“一刀切”;去库存方面,棚改货币化还将减弱;去杠杆方面,杠杆率增速已触底反弹。转向下半场的供给侧改革对未来总需求的约束有望进一步减弱。

三是展望未来,前期去杠杆的滞后影响使得总需求仍将继续承压。但去产能政策减弱有助于支撑制造业投资,库存低位则使得房地产投资短期仍具韧性,当前去杠杆政策的边际调整也将缓冲经济过快下行。当然,高质量发展更取决于深层次的供给侧改革。(本文来源:伍戈经济笔记)

(本文作者介绍:华融证券股份有限公司首席经济学家,总经理助理。)

来源:伍戈经济笔记

责任编辑:李毅


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